[잭슨홀 미팅] 제롬 파월 미 연방준비제도 의장 기조연설 전문

미국 와이오밍주에서 22일(현지시간) 열린 '잭슨홀 미팅'에서 제롬 파월 미 연방준비제도(연준·Fed) 의장은 '경제 전망 및 정책 프레임워크 검토'를 주제로 기조연설을 진행했다.

이날 기준금리 인하 가능성을 시사한 그는 노동시장 하방 위험성, 관세 인상으로 인한 소비자 물가 영향, GDP 둔화 등을 언급했다.

다음은 파월 의장의 기조연설 전문과 번역문.

Over the course of this year, the U.S. economy has shown resilience in a context of sweeping changes in economic policy. In terms of the Fed's dual-mandate goals, the labor market remains near maximum employment, and inflation, though still somewhat elevated, has come down a great deal from its post-pandemic highs. At the same time, the balance of risks appears to be shifting.

In my remarks today, I will first address the current economic situation and the near-term outlook for monetary policy. I will then turn to the results of our second public review of our monetary policy framework, as captured in the revised Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy that we released today.

Current Economic Conditions and Near-Term Outlook

When I appeared at this podium one year ago, the economy was at an inflection point. Our policy rate had stood at 5-1/4 to 5-1/2 percent for more than a year. That restrictive policy stance was appropriate to help bring down inflation and to foster a sustainable balance between aggregate demand and supply. Inflation had moved much closer to our objective, and the labor market had cooled from its formerly overheated state. Upside risks to inflation had diminished. But the unemployment rate had increased by almost a full percentage point, a development that historically has not occurred outside of recessions. Over the subsequent three Federal Open Market Committee (FOMC) meetings, we recalibrated our policy stance, setting the stage for the labor market to remain in balance near maximum employment over the past year

This year, the economy has faced new challenges. Significantly higher tariffs across our trading partners are remaking the global trading system. Tighter immigration policy has led to an abrupt slowdown in labor force growth. Over the longer run, changes in tax, spending, and regulatory policies may also have important implications for economic growth and productivity. There is significant uncertainty about where all of these polices will eventually settle and what their lasting effects on the economy will be.

Changes in trade and immigration policies are affecting both demand and supply. In this environment, distinguishing cyclical developments from trend, or structural, developments is difficult. This distinction is critical because monetary policy can work to stabilize cyclical fluctuations but can do little to alter structural changes.

The labor market is a case in point. The July employment report released earlier this month showed that payroll job growth slowed to an average pace of only 35,000 per month over the past three months, down from 168,000 per month during 2024. This slowdown is much larger than assessed just a month ago, as the earlier figures for May and June were revised down substantially. But it does not appear that the slowdown in job growth has opened up a large margin of slack in the labor market—an outcome we want to avoid. The unemployment rate, while edging up in July, stands at a historically low level of 4.2 percent and has been broadly stable over the past year. Other indicators of labor market conditions are also little changed or have softened only modestly, including quits, layoffs, the ratio of vacancies to unemployment, and nominal wage growth. Labor supply has softened in line with demand, sharply lowering the "breakeven" rate of job creation needed to hold the unemployment rate constant. Indeed, labor force growth has slowed considerably this year with the sharp falloff in immigration, and the labor force participation rate has edged down in recent months.

Overall, while the labor market appears to be in balance, it is a curious kind of balance that results from a marked slowing in both the supply of and demand for workers. This unusual situation suggests that downside risks to employment are rising. And if those risks materialize, they can do so quickly in the form of sharply higher layoffs and rising unemployment.

At the same time, GDP growth has slowed notably in the first half of this year to a pace of 1.2 percent, roughly half the 2.5 percent pace in 2024. The decline in growth has largely reflected a slowdown in consumer spending. As with the labor market, some of the slowing in GDP likely reflects slower growth of supply or potential output.

Turning to inflation, higher tariffs have begun to push up prices in some categories of goods. Estimates based on the latest available data indicate that total PCE prices rose 2.6 percent over the 12 months ending in July. Excluding the volatile food and energy categories, core PCE prices rose 2.9 percent, above their level a year ago. Within core, prices of goods increased 1.1 percent over the past 12 months, a notable shift from the modest decline seen over the course of 2024. In contrast, housing services inflation remains on a downward trend, and nonhousing services inflation is still running at a level a bit above what has been historically consistent with 2 percent inflation.

The effects of tariffs on consumer prices are now clearly visible. We expect those effects to accumulate over coming months, with high uncertainty about timing and amounts. The question that matters for monetary policy is whether these price increases are likely to materially raise the risk of an ongoing inflation problem. A reasonable base case is that the effects will be relatively short lived—a one-time shift in the price level. Of course, "one-time" does not mean "all at once." It will continue to take time for tariff increases to work their way through supply chains and distribution networks. Moreover, tariff rates continue to evolve, potentially prolonging the adjustment process.

It is also possible, however, that the upward pressure on prices from tariffs could spur a more lasting inflation dynamic, and that is a risk to be assessed and managed. One possibility is that workers, who see their real incomes decline because of higher prices, demand and get higher wages from employers, setting off adverse wage–price dynamics. Given that the labor market is not particularly tight and faces increasing downside risks, that outcome does not seem likely.

Another possibility is that inflation expectations could move up, dragging actual inflation with them. Inflation has been above our target for more than four years and remains a prominent concern for households and businesses. Measures of longer-term inflation expectations, however, as reflected in market- and survey-based measures, appear to remain well anchored and consistent with our longer-run inflation objective of 2 percent.

Of course, we cannot take the stability of inflation expectations for granted. Come what may, we will not allow a one-time increase in the price level to become an ongoing inflation problem.

Putting the pieces together, what are the implications for monetary policy? In the near term, risks to inflation are tilted to the upside, and risks to employment to the downside—a challenging situation. When our goals are in tension like this, our framework calls for us to balance both sides of our dual mandate. Our policy rate is now 100 basis points closer to neutral than it was a year ago, and the stability of the unemployment rate and other labor market measures allows us to proceed carefully as we consider changes to our policy stance. Nonetheless, with policy in restrictive territory, the baseline outlook and the shifting balance of risks may warrant adjusting our policy stance.

Monetary policy is not on a preset course. FOMC members will make these decisions, based solely on their assessment of the data and its implications for the economic outlook and the balance of risks. We will never deviate from that approach.

Evolution of Monetary Policy Framework

Turning to my second topic, our monetary policy framework is built on the unchanging foundation of our mandate from Congress to foster maximum employment and stable prices for the American people. We remain fully committed to fulfilling our statutory mandate, and the revisions to our framework will support that mission across a broad range of economic conditions. Our revised Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy, which we refer to as our consensus statement, describes how we pursue our dual-mandate goals. It is designed to give the public a clear sense of how we think about monetary policy, and that understanding is important both for transparency and accountability, and for making monetary policy more effective.

The changes we made in this review are a natural progression, grounded in our ever-evolving understanding of our economy. We continue to build upon the initial consensus statement adopted in 2012 under Chair Ben Bernanke's leadership. Today's revised statement is the outcome of the second public review of our framework, which we conduct at five-year intervals.  This year's review included three elements: Fed Listens events at Reserve Banks around the country, a flagship research conference, and policymaker discussions and deliberations, supported by staff analysis, at a series of FOMC meetings.

In approaching this year's review, a key objective has been to make sure that our framework is suitable across a broad range of economic conditions. At the same time, the framework needs to evolve with changes in the structure of the economy and our understanding of those changes. The Great Depression presented different challenges from those of the Great Inflation and the Great Moderation, which in turn are different from the ones we face today.

At the time of the last review, we were living in a new normal, characterized by the proximity of interest rates to the effective lower bound (ELB), along with low growth, low inflation, and a very flat Phillips curve—meaning that inflation was not very responsive to slack in the economy. To me, a statistic that captures that era is that our policy rate was stuck at the ELB for seven long years following the onset of the Global Financial Crisis (GFC) in late 2008. Many here will recall the sluggish growth and painfully slow recovery of that era. It appeared highly likely that if the economy experienced even a mild downturn, our policy rate would be back at the ELB very quickly, probably for another extended period. Inflation and inflation expectations could then decline in a weak economy, raising real interest rates as nominal rates were pinned near zero. Higher real rates would further weigh on job growth and reinforce the downward pressure on inflation and inflation expectations, triggering an adverse dynamic.

The economic conditions that brought the policy rate to the ELB and drove the 2020 framework changes were thought to be rooted in slow-moving global factors that would persist for an extended period—and might well have done so, if not for the pandemic. The 2020 consensus statement included several features that addressed the ELB-related risks that had become increasingly prominent over the preceding two decades. We emphasized the importance of anchored longer-term inflation expectations to support both our price-stability and maximum-employment goals. Drawing on an extensive literature on strategies to mitigate risks associated with the ELB, we adopted flexible average inflation targeting—a "makeup" strategy to ensure that inflation expectations would remain well anchored even with the ELB constraint. In particular, we said that, following periods when inflation had been running persistently below 2 percent, appropriate monetary policy would likely aim to achieve inflation moderately above 2 percent for some time.

In the event, rather than low inflation and the ELB, the post-pandemic reopening brought the highest inflation in 40 years to economies around the world. Like most other central banks and private-sector analysts, through year-end 2021 we thought that inflation would subside fairly quickly without a sharp tightening in our policy stance. When it became clear that this was not the case, we responded forcefully, raising our policy rate by 5.25 percentage points over 16 months. That action, combined with the unwinding of pandemic supply disruptions, contributed to inflation moving much closer to our target without the painful rise in unemployment that has accompanied previous efforts to counter high inflation.

Elements of the Revised Consensus Statement

This year's review considered how economic conditions have evolved over the past five years. During this period, we saw that the inflation situation can change rapidly in the face of large shocks. In addition, interest rates are now substantially higher than was the case during the era between the GFC and the pandemic. With inflation above target, our policy rate is restrictive—modestly so, in my view. We cannot say for certain where rates will settle out over the longer run, but their neutral level may now be higher than during the 2010s, reflecting changes in productivity, demographics, fiscal policy, and other factors that affect the balance between saving and investment. During the review, we discussed how the 2020 statement's focus on the ELB may have complicated communications about our response to high inflation. We concluded that the emphasis on an overly specific set of economic conditions may have led to some confusion, and, as a result, we made several important changes to the consensus statement to reflect that insight.

First, we removed language indicating that the ELB was a defining feature of the economic landscape. Instead, we noted that our "monetary policy strategy is designed to promote maximum employment and stable prices across a broad range of economic conditions." The difficulty of operating near the ELB remains a potential concern, but it is not our primary focus. The revised statement reiterates that the Committee is prepared to use its full range of tools to achieve its maximum-employment and price-stability goals, particularly if the federal funds rate is constrained by the ELB.

Second, we returned to a framework of flexible inflation targeting and eliminated the "makeup" strategy. As it turned out, the idea of an intentional, moderate inflation overshoot had proved irrelevant. There was nothing intentional or moderate about the inflation that arrived a few months after we announced our 2020 changes to the consensus statement, as I acknowledged publicly in 2021.

Well-anchored inflation expectations were critical to our success in bringing down inflation without a sharp increase in unemployment. Anchored expectations promote the return of inflation to target when adverse shocks drive inflation higher, and limit the risk of deflation when the economy weakens. Further, they allow monetary policy to support maximum employment in economic downturns without compromising price stability. Our revised statement emphasizes our commitment to act forcefully to ensure that longer-term inflation expectations remain well anchored, to the benefit of both sides of our dual mandate. It also notes that "price stability is essential for a sound and stable economy and supports the well-being of all Americans." This theme came through loud and clear at our Fed Listens events. The past five years have been a painful reminder of the hardship that high inflation imposes, especially on those least able to meet the higher costs of necessities.

Third, our 2020 statement said that we would mitigate "shortfalls," rather than "deviations," from maximum employment. The use of "shortfalls" reflected the insight that our real-time assessments of the natural rate of unemployment—and hence of "maximum employment"—are highly uncertain. The later years of the post-GFC recovery featured employment running for an extended period above mainstream estimates of its sustainable level, along with inflation running persistently below our 2 percent target. In the absence of inflationary pressures, it might not be necessary to tighten policy based solely on uncertain real-time estimates of the natural rate of unemployment.

We still have that view, but our use of the term "shortfalls" was not always interpreted as intended, raising communications challenges. In particular, the use of "shortfalls" was not intended as a commitment to permanently forswear preemption or to ignore labor market tightness. Accordingly, we removed "shortfalls" from our statement. Instead, the revised document now states more precisely that "the Committee recognizes that employment may at times run above real-time assessments of maximum employment without necessarily creating risks to price stability." Of course, preemptive action would likely be warranted if tightness in the labor market or other factors pose risks to price stability.

The revised statement also notes that maximum employment is "the highest level of employment that can be achieved on a sustained basis in a context of price stability." This focus on promoting a strong labor market underscores the principle that "durably achieving maximum employment fosters broad-based economic opportunities and benefits for all Americans." The feedback we received at Fed Listens events reinforced the value of a strong labor market for American households, employers, and communities.

Fourth, consistent with the removal of "shortfalls," we made changes to clarify our approach in periods when our employment and inflation objectives are not complementary. In those circumstances, we will follow a balanced approach in promoting them. The revised statement now more closely aligns with the original 2012 language. We take into account the extent of departures from our goals and the potentially different time horizons over which each is projected to return to a level consistent with our dual mandate. These principles guide our policy decisions today, as they did over the 2022–24 period, when the departure from our 2 percent inflation target was the overriding concern.

In addition to these changes, there is a great deal of continuity with past statements. The document continues to explain how we interpret the mandate Congress has given us and describes the policy framework that we believe will best promote maximum employment and price stability. We continue to believe that monetary policy must be forward looking and consider the lags in its effects on the economy. For this reason, our policy actions depend on the economic outlook and the balance of risks to that outlook. We continue to believe that setting a numerical goal for employment is unwise, because the maximum level of employment is not directly measurable and changes over time for reasons unrelated to monetary policy.

We also continue to view a longer-run inflation rate of 2 percent as most consistent with our dual-mandate goals. We believe that our commitment to this target is a key factor helping keep longer-term inflation expectations well anchored. Experience has shown that 2 percent inflation is low enough to ensure that inflation is not a concern in household and business decisionmaking while also providing a central bank with some policy flexibility to provide accommodation during economic downturns.

Finally, the revised consensus statement retained our commitment to conduct a public review roughly every five years. There is nothing magic about a five-year pace. That frequency allows policymakers to reassess structural features of the economy and to engage with the public, practitioners, and academics on the performance of our framework. It is also consistent with several global peers.

Conclusion

In closing, I want to thank President Schmid and all his staff who work so diligently to host this outstanding event annually. Counting a couple of virtual appearances during the pandemic, this is the eighth time I have had the honor to speak from this podium. Each year, this symposium offers the opportunity for Federal Reserve leaders to hear ideas from leading economic thinkers and focus on the challenges we face. The Kansas City Fed was wise to lure Chair Volcker to this national park more than 40 years ago, and I am proud to be part of that tradition.

올해 미국 경제는 경제 정책의 대대적인 변화 속에서도 회복력을 보여주었습니다. 연준의 이중 목표 달성 측면에서 노동 시장은 최대 고용 수준에 근접해 있으며, 인플레이션은 여전히 ​​다소 높지만 팬데믹 이후 최고치에 비해 크게 하락했습니다. 동시에 위험의 균형도 변화하고 있는 것으로 보입니다.

오늘 저는 먼저 현재 경제 상황과 단기 통화 정책 전망에 대해 말씀드리겠습니다. 이어서 오늘 발표된 장기 목표 및 통화 정책 전략에 대한 개정 성명서에 담긴 통화 정책 체계에 대한 두 번째 공개 검토 결과를 말씀드리겠습니다.

현재 경제 상황 및 단기 전망

1년 전 제가 이 연단에 섰을 때, 경제는 변곡점에 있었습니다. 우리의 정책 금리는 1년 넘게 5.5%에서 5.5%로 유지되었습니다. 이러한 제한적인 정책 기조는 인플레이션을 낮추고 총수요와 공급 간의 지속 가능한 균형을 조성하는 데 적합했습니다. 인플레이션은 목표에 훨씬 가까워졌고, 노동 시장은 이전의 과열 상태에서 냉각되었습니다. 인플레이션의 상방 위험은 감소했습니다. 그러나 실업률은 거의 1%p 가까이 상승했는데, 이는 역사적으로 경기 침체 외에는 발생하지 않았던 현상입니다. 1그 후 3차례의 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 우리는 정책 입장을 재조정하여 지난 1년 동안 노동 시장이 최대 고용 수준에 가깝게 균형을 유지할 수 있는 토대를 마련했습니다.

올해 경제는 새로운 도전에 직면했습니다. 교역 상대국 전반에 걸쳐 관세가 크게 인상되면서 세계 무역 시스템이 재편되고 있습니다. 이민 정책 강화로 노동력 증가율이 급격히 둔화되었습니다. 장기적으로는 세금, 지출, 규제 정책의 변화 또한 경제 성장과 생산성에 중요한 영향을 미칠 수 있습니다. 이러한 정책들이 결국 어떻게 정착될지, 그리고 경제에 어떤 지속적인 영향을 미칠지에 대한 불확실성이 매우 높습니다.

무역 및 이민 정책의 변화는 수요와 공급 모두에 영향을 미치고 있습니다. 이러한 환경에서는 순환적 변화와 추세적 변화, 즉 구조적 변화를 구분하기 어렵습니다. 통화 정책은 순환적 변동을 안정시키는 데에는 효과적이지만 구조적 변화에는 거의 영향을 미치지 못하기 때문에 이러한 구분은 매우 중요합니다.

노동 시장이 대표적인 사례입니다. 이달 초 발표된 7월 고용 보고서에 따르면, 지난 3개월 동안 임금 일자리 증가율은 월 평균 3만 5천 개로 둔화되었는데, 이는 2024년 월 16만 8천 개에서 감소한 수치입니다. 이러한 둔화는 불과 한 달 전에 평가된 것보다 훨씬 더 큽니다. 5월과 6월의 수치는 이전에 상당히 하향 조정되었기 때문입니다. 하지만 일자리 증가율 둔화가 노동 시장에 상당한 여유를 초래한 것으로 보이지는 않습니다. 이는 우리가 피하고 싶은 결과입니다. 실업률은 7월 소폭 상승했지만, 역사적으로 낮은 수준인 4.2%를 기록하고 있으며 지난 1년 동안 전반적으로 안정세를 유지해 왔습니다. 이직, 해고, 실업률 대비 공석률, 명목 임금 상승률 등 노동 시장 상황을 보여주는 다른 지표들도 거의 변화가 없거나 소폭 하락했습니다. 노동 공급은 수요에 따라 약화되어 실업률을 유지하는 데 필요한 "손익분기점" 일자리 창출률을 크게 낮췄습니다. 실제로 이민자 수의 급격한 감소로 인해 올해 노동력 증가율은 상당히 둔화되었고, 노동력 참여율은 최근 몇 달 동안 소폭 하락했습니다.

전반적으로 노동 시장은 균형을 이루고 있는 것처럼 보이지만, 이는 노동 수요와 공급 모두의 현저한 둔화에서 비롯된 기묘한 균형 상태입니다. 이러한 이례적인 상황은 고용에 대한 하방 위험이 커지고 있음을 시사합니다. 그리고 만약 이러한 위험이 현실화된다면, 급격한 해고 증가와 실업률 상승이라는 형태로 빠르게 확산될 수 있습니다.

동시에 올해 상반기 GDP 성장률은 눈에 띄게 둔화되어 1.2%에 그쳤는데, 이는 2024년 2.5% 성장률의 약 절반 수준입니다. 성장률 감소는 주로 소비 지출 둔화를 반영한 ​​것입니다. 노동 시장과 마찬가지로 GDP 둔화의 일부는 공급이나 잠재 생산량의 성장 둔화를 반영한 ​​것으로 보입니다.

인플레이션으로 눈을 돌리면, 관세 인상으로 일부 상품의 가격이 상승하기 시작했습니다. 최신 자료를 기반으로 한 추정치에 따르면, 총 개인소비지출(PCE) 물가는 7월까지 12개월 동안 2.6% 상승했습니다. 변동성이 큰 식품 및 에너지 품목을 제외한 핵심 PCE 물가는 2.9% 상승하여 1년 전보다 상승했습니다. 핵심 물가 내에서 상품 가격은 지난 12개월 동안 1.1% 상승했는데, 이는 2024년 한 해 동안의 완만한 하락세에서 눈에 띄는 변화입니다. 반면, 주택 서비스 물가는 하락세를 유지하고 있으며, 비주택 서비스 물가는 역사적으로 2% 수준이었던 물가 상승률보다 약간 높은 수준을 유지하고 있습니다.

관세가 소비자 물가에 미치는 영향은 이제 명백하게 드러났습니다. 이러한 영향은 향후 몇 달 동안 누적될 것으로 예상되며, 시기와 규모에 대한 불확실성이 높습니다. 통화 정책에 있어 중요한 질문은 이러한 가격 인상이 지속적인 인플레이션 문제의 위험을 실질적으로 높일 가능성이 있는지 여부입니다. 합리적인 기본 가정은 이러한 영향이 비교적 단기적으로, 즉 물가 수준의 일회성 변동으로 나타날 것이라는 것입니다. 물론 "일회성"이 "한꺼번에" 모든 것을 의미하는 것은 아닙니다. 관세 인상이 공급망과 유통망을 통해 효과를 발휘하는 데는 시간이 걸릴 것입니다. 더욱이 관세율은 계속해서 변동하고 있어 조정 과정이 지연될 가능성이 있습니다.

그러나 관세로 인한 가격 상승 압력이 더 오래 지속되는 인플레이션을 유발할 가능성도 있으며, 이는 평가하고 관리해야 할 위험입니다. 한 가지 가능성은 가격 상승으로 실질소득이 감소한 근로자들이 고용주에게 더 ​​높은 임금을 요구하고 이를 받아 임금-물가 역동성을 촉발할 수 있다는 것입니다. 노동 시장이 특별히 경색되지 않았고 하방 위험이 증가하고 있다는 점을 고려할 때, 그러한 결과는 발생 가능성이 낮아 보입니다.

또 다른 가능성은 인플레이션 기대치가 상승하면서 실제 인플레이션까지 끌어내릴 수 있다는 것입니다. 인플레이션은 4년 넘게 목표치를 상회해 왔으며, 가계와 기업 모두의 주요 우려 사항으로 남아 있습니다. 그러나 시장 및 설문조사 기반 지표에 반영된 장기적인 인플레이션 기대치는 여전히 확고한 위치를 유지하고 있으며, 장기 인플레이션 목표치인 2%와 일치하는 것으로 보입니다.

물론, 우리는 인플레이션 기대치의 안정성을 당연하게 여길 수 없습니다. 어떤 일이 일어나더라도, 일회성 물가 상승이 지속적인 인플레이션 문제로 이어지도록 내버려 두지 않을 것입니다.

이러한 조각들을 종합해 볼 때, 통화 정책에 어떤 영향을 미칠까요? 단기적으로 인플레이션 위험은 상승세로 기울어져 있고, 고용 위험은 하락세로 기울어져 있어 어려운 상황입니다. 이처럼 우리의 목표가 상반된 상황에 놓일 때, 우리의 정책 기조는 두 가지 임무의 균형을 맞추도록 요구합니다. 현재 정책 금리는 1년 전보다 중립 금리에 100bp 더 가까워졌으며, 실업률과 기타 노동 시장 지표의 안정성 덕분에 정책 기조 변화를 신중하게 검토할 수 있습니다. 그럼에도 불구하고, 정책이 긴축적인 영역에 있는 상황에서, 기본 전망과 위험 균형의 변화는 정책 기조 조정을 정당화할 수 있습니다.

통화 정책은 정해진 방향을 따르지 않습니다. FOMC 위원들은 오로지 데이터 평가와 경제 전망 및 위험 균형에 미치는 영향을 바탕으로 이러한 결정을 내릴 것입니다. 우리는 이러한 접근 방식에서 결코 벗어나지 않을 것입니다.

통화정책 프레임워크의 발전

두 번째 주제로 넘어가겠습니다. 우리의 통화정책 프레임워크는 미국 국민을 위한 최대 고용과 안정적인 물가를 촉진하라는 의회의 위임이라는 변함없는 토대 위에 구축되었습니다. 우리는 법적 의무를 이행하기 위해 최선을 다하고 있으며, 프레임워크 개정은 다양한 경제 상황에서 이러한 사명을 뒷받침할 것입니다. 합의 성명서라고 부르는 장기 목표 및 통화정책 전략에 대한 개정 성명서는 우리가 이중 위임 목표를 어떻게 추진하는지 설명합니다. 이 성명서는 대중에게 통화정책에 대한 우리의 생각을 명확하게 전달하기 위해 마련되었으며, 투명성과 책임성, 그리고 통화정책의 효과성 모두에 이러한 이해가 중요합니다.

이 검토에서 우리가 한 변화는 끊임없이 진화하는 경제 이해에 기반한 자연스러운 과정입니다. 우리는 2012년 벤 버냉키 의장의 리더십 하에 채택된 최초 합의 성명서를 계속해서 발전시켜 나가고 있습니다. 오늘 수정된 성명서는 5년 간격으로 실시하는 두 번째 프레임워크 공개 검토의 결과입니다. 올해 검토에는 세 가지 요소가 포함되었습니다. 전국 연방준비은행에서 열리는 Fed Listens 행사, 주요 연구 컨퍼런스, 그리고 일련의 FOMC 회의에서 직원 분석을 바탕으로 한 정책 결정자들의 논의 및 심의가 포함됩니다.

올해 검토에 접근하면서, 우리의 프레임워크가 광범위한 경제 상황에 적합한지 확인하는 것이 핵심 목표였습니다. 동시에, 이 프레임워크는 경제 구조의 변화와 그러한 변화에 대한 우리의 이해에 따라 발전해야 합니다. 대공황은 대인플레이션이나 대침체와는 다른 도전 과제를 안겨주었고, 이는 결국 오늘날 우리가 직면하고 있는 도전 과제와도 다릅니다.

지난 검토 당시 우리는 낮은 성장률, 낮은 인플레이션, 매우 평평한 필립스 곡선과 함께 이자율이 실효적 하한구속(ELB)에 가까운 새로운 정상 시대에 살고 있었습니다. 즉, 인플레이션이 경제의 침체에 크게 반응하지 않는다는 의미입니다. 제 생각에 그 시대를 잘 보여주는 통계는 2008년 말 세계 금융 위기(GFC) 발발 이후 7년 동안이나 미국 정책 금리가 ELB에 묶여 있었다는 것입니다. 여기 계신 많은 분들이 당시의 저조한 성장과 고통스러울 정도로 더딘 회복세를 기억하실 겁니다. 경제가 경미한 침체라도 겪게 된다면, 정책 금리가 매우 빠르게 ELB로, 아마도 그보다 더 오랜 기간 동안 다시 상승할 가능성이 매우 높아 보였습니다. 경기가 부진하면 인플레이션과 인플레이션 기대치가 하락하여 명목 금리가 거의 제로에 가까워지면서 실질 금리가 상승할 수 있습니다. 실질 금리 상승은 일자리 증가를 더욱 압박하고 인플레이션과 인플레이션 기대치의 하방 압력을 강화하여 악순환을 촉발할 것입니다.

ELB에 정책 금리를 적용하고 2020년 프레임워크 변경을 주도한 경제 상황은 장기간 지속될 느리게 움직이는 세계적 요인에 기인한 것으로 여겨졌으며, 팬데믹이 아니었다면 그럴 가능성이 컸습니다. 2020년 합의문에는 지난 20년 동안 점차 두드러지게 나타난 ELB 관련 위험을 해결하는 몇 가지 내용이 포함되었습니다. 우리는 물가 안정과 완전고용 목표 달성을 위해 장기적인 인플레이션 기대치를 안정적으로 유지하는 것이 중요함을 강조했습니다. ELB 관련 위험 완화 전략에 대한 광범위한 문헌을 바탕으로, 우리는 ELB 제약에도 불구하고 인플레이션 기대치가 안정적으로 유지되도록 하는 "보완" 전략인 유연한 평균 인플레이션 목표치를 채택했습니다. 특히, 인플레이션이 지속적으로 2% 미만으로 유지된 기간 이후에는 적절한 통화 정책은 당분간 인플레이션을 2% 이상으로 유지하는 것을 목표로 할 가능성이 높다고 말했습니다.

결국, 저물가와 ELB(연방준비은행)의 영향보다는 팬데믹 이후 경제 재개가 전 세계 경제에 40년 만에 가장 높은 인플레이션을 초래했습니다. 대부분의 다른 중앙은행 및 민간 부문 분석가들과 마찬가지로, 저희는 정책 기조의 급격한 긴축 없이도 2021년 말까지 인플레이션이 상당히 빠르게 완화될 것으로 예상했습니다. 이것이 사실이 아니라는 것이 분명해지자, 우리는 강력하게 대응하여 16개월 동안 정책 금리를 5.25%p 인상했습니다. 이러한 조치는 팬데믹으로 인한 공급 차질 해소와 더불어, 높은 인플레이션에 대응하기 위한 이전의 노력에 수반되었던 실업률의 급격한 상승 없이 인플레이션이 목표치에 훨씬 더 근접하는 데 기여했습니다.

개정된 합의 성명서의 구성 요소

올해 검토에서는 지난 5년간 경제 상황이 어떻게 변화했는지 살펴보았습니다. 이 기간 동안 우리는 큰 충격에 직면하여 인플레이션 상황이 빠르게 변할 수 있음을 확인했습니다. 또한, 현재 금리는 글로벌 금융위기(GFC)와 팬데믹 사이 시기보다 상당히 높습니다. 인플레이션이 목표치를 상회함에 따라, 우리의 정책 금리는 제한적입니다. 제 생각에는 다소 제한적입니다. 장기적으로 금리가 어디에서 안정될지 확실히 말할 수는 없지만, 생산성, 인구 통계, 재정 정책 및 저축과 투자의 균형에 영향을 미치는 기타 요인의 변화를 반영하여 중립 수준이 2010년대보다 높아졌을 가능성이 있습니다. 검토 과정에서 우리는 2020년 성명서에서 ELB에 초점을 맞춘 것이 고인플레이션에 대한 대응 방안에 대한 의사소통을 어떻게 복잡하게 만들 수 있는지 논의했습니다. 우리는 지나치게 구체적인 경제 상황에 대한 강조가 혼란을 야기했을 수 있다는 결론을 내렸고, 결과적으로 이러한 통찰력을 반영하여 합의 성명서에 몇 가지 중요한 수정을 가했습니다.

첫째, ELB가 경제 지형의 결정적인 특징이라는 내용을 삭제했습니다. 대신, 우리의 "통화 정책 전략은 광범위한 경제 여건에서 최대 고용과 안정적인 물가를 촉진하도록 설계되었다"는 점을 명시했습니다. ELB 근처에서 운영하기 어려운 점은 여전히 ​​잠재적인 우려 사항이지만, 우리의 주요 관심사는 아닙니다. 수정된 성명서는 위원회가 최대 고용 및 물가 안정 목표를 달성하기 위해 모든 수단을 동원할 준비가 되어 있음을 재차 강조하며, 특히 연방기금금리가 ELB의 제약을 받을 경우 더욱 그렇습니다.

둘째, 우리는 유연한 물가 목표 체계로 복귀하고 "메이크업" 전략을 폐기했습니다. 결과적으로 의도적이고 완만한 물가 상승률 초과라는 개념은 무의미한 것으로 판명되었습니다. 제가 2021 년에 공개적으로 인정했듯이, 2020년 합의문 수정안을 발표한 지 몇 달 후 발생한 물가 상승률은 의도적이거나 완만한 것이 아니었습니다.

실업률 급등 없이 인플레이션을 낮추는 데 성공한 데에는 확고한 인플레이션 기대가 매우 중요했습니다. 확고한 기대는 악재로 인플레이션이 상승할 때 인플레이션 목표치 달성을 촉진하고, 경기가 약화될 때 디플레이션 위험을 제한합니다. 더 나아가, 이러한 정책들은 경기 침체 시 물가 안정을 저해하지 않으면서 통화 정책이 최대 고용을 뒷받침할 수 있도록 합니다. 개정된 성명서는 장기적인 인플레이션 기대치가 안정적으로 유지되도록 강력하게 조치하겠다는 우리의 의지를 강조하며, 이는 두 가지 임무를 수행하는 양측 모두에게 이롭습니다. 또한 "물가 안정은 건전하고 안정적인 경제에 필수적이며 모든 미국인의 안녕을 뒷받침한다"고 명시하고 있습니다. 이러한 주제는 Fed Listens 행사에서 분명하게 드러났습니다. 지난 5년은 높은 인플레이션으로 인해 발생하는 어려움, 특히 필수품의 높은 비용을 감당할 능력이 없는 계층에게 얼마나 큰 고통을 안겨주는지 일깨워 주는 고통스러운 시간이었습니다.

셋째, 2020년 성명서는 최대 고용으로부터의 "편차"가 아닌 "부족"을 완화하겠다고 밝혔습니다. "부족"이라는 표현은 자연실업률, 즉 "최대 고용"에 대한 실시간 평가가 매우 불확실하다는 통찰력을 반영한 것입니다. 글로벌 금융위기 이후 회복기 후반에는 고용이 지속 가능한 수준에 대한 주류 추정치를 상회하는 장기간을 기록했고, 인플레이션은 우리의 목표치인 2%를 지속적으로 밑돌았습니다. 인플레이션 압력이 없다면, 불확실한 실시간 자연실업률 추정치에만 근거하여 긴축 정책을 시행할 필요는 없을 것입니다.

우리는 여전히 그러한 견해를 가지고 있지만, "부족"이라는 용어 사용이 항상 의도한 대로 해석되지는 않아 의사소통에 어려움을 겪었습니다. 특히, "부족"이라는 용어의 사용은 선제적 조치를 영구적으로 포기하거나 노동 시장의 경색을 무시하겠다는 약속으로 의도된 것이 아니었습니다. 따라서 우리는 성명서에서 "부족"이라는 표현을 삭제했습니다. 대신, 개정된 문서에서는 "위원회는 고용률이 때때로 최대 고용에 대한 실시간 평가를 초과할 수 있지만, 반드시 물가 안정에 위험을 초래하지는 않는다는 점을 인정한다"고 더욱 명확하게 명시했습니다. 물론, 노동 시장의 경색이나 기타 요인이 물가 안정에 위험을 초래할 경우 선제적 조치가 필요할 가능성이 높습니다.

개정된 성명서는 또한 최대 고용을 "물가 안정이라는 맥락에서 지속적으로 달성할 수 있는 최고 수준의 고용"이라고 명시하고 있습니다. 이처럼 강력한 노동 시장 조성에 중점을 두는 것은 "최대 고용을 지속적으로 달성하는 것은 모든 미국인에게 광범위한 경제적 기회와 혜택을 제공한다"는 원칙을 강조합니다. Fed Listens 행사 에서 저희가 받은 피드백은 미국 가정, 고용주, ​​그리고 지역 사회를 위한 강력한 노동 시장의 가치를 다시 한번 확인시켜 주었습니다.

넷째, "부족분" 제거와 일관되게, 우리는 고용 목표와 인플레이션 목표가 상호 보완적이지 않은 시기에 우리의 접근 방식을 명확히 하기 위해 변화를 주었습니다. 그러한 상황에서 우리는 균형 잡힌 접근 방식을 통해 목표를 달성할 것입니다. 수정된 성명서는 이제 2012년 초안과 더욱 긴밀하게 일치합니다. 우리는 목표에서 벗어난 정도와 각 목표가 우리의 이중 임무에 부합하는 수준으로 회복될 것으로 예상되는 잠재적으로 다른 시간적 범위를 고려합니다. 이러한 원칙은 2022년에서 2024년 기간 동안 2% 인플레이션 목표에서 벗어난 것이 가장 큰 우려 사항이었던 것처럼 오늘날 우리의 정책 결정의 기준이 됩니다.

이러한 변화 외에도 과거 성명과 상당한 일관성이 있습니다. 이 문서는 의회가 우리에게 부여한 권한을 어떻게 해석하는지, 그리고 최대 고용과 물가 안정을 가장 잘 증진할 것이라고 생각하는 정책 체계를 설명합니다. 우리는 통화 정책이 미래 지향적이어야 하며, 경제에 미치는 영향의 시차를 고려해야 한다고 생각합니다. 이러한 이유로 우리의 정책 조치는 경제 전망과 그 전망에 대한 위험의 균형을 기반으로 합니다. 최대 고용 수준은 직접적으로 측정될 수 없고 통화 정책과는 무관한 이유로 시간이 지남에 따라 변하기 때문에, 고용에 대한 수치적 목표를 설정하는 것은 현명하지 않다고 생각합니다.

또한 장기적으로 2%의 인플레이션율이 우리의 이중 목표 달성에 가장 부합한다고 판단합니다. 이 목표 달성에 대한 우리의 의지는 장기적인 인플레이션 기대치를 안정적으로 유지하는 데 중요한 요소라고 생각합니다. 경험에 따르면 2%의 인플레이션율은 가계 및 기업의 의사 결정에서 인플레이션이 문제가 되지 않도록 충분히 낮은 수준이며, 동시에 중앙은행이 경기 침체기에 완화적인 정책을 제공할 수 있는 정책적 유연성을 확보할 수 있는 수준입니다.

마지막으로, 개정된 합의문은 약 5년마다 공개 검토를 실시하겠다는 우리의 약속을 유지했습니다. 5년 주기라는 것이 마법 같은 것은 아닙니다. 이러한 주기를 통해 정책 입안자들은 경제의 구조적 특징을 재평가하고, 우리 프레임워크의 성과에 대해 대중, 실무자, 그리고 학계와 소통할 수 있습니다. 이는 또한 여러 글로벌 동료들의 의견과도 일맥상통합니다.

결론

마지막으로, 매년 이 훌륭한 행사를 주최하기 위해 헌신적으로 노력해 주시는 슈미트 총재님과 모든 직원 여러분께 감사드립니다. 팬데믹 기간 동안 몇 차례 온라인 행사에 참석했던 것을 제외하면, 제가 이 연단에서 연설하는 영광을 누린 것은 이번이 여덟 번째입니다. 매년 이 심포지엄은 연방준비제도(Fed) 지도자들에게 저명한 경제 사상가들의 의견을 듣고 우리가 직면한 과제에 집중할 수 있는 기회를 제공합니다. 캔자스시티 연준이 40여 년 전 이 국립공원으로 볼커 의장을 초청한 것은 현명한 결정이었으며, 저는 그 전통에 동참하게 되어 자랑스럽습니다.